親愛的網友:
為確保您享有最佳的瀏覽體驗,建議您提升您的 IE 瀏覽器至最新版本,感謝您的配合。

中國為何陷入經濟危機(上):看似安靜,實為暗潮的債務陷阱

中國的債務在過去十年的規模與擴張速度持續加重。 圖/路透社
中國的債務在過去十年的規模與擴張速度持續加重。 圖/路透社

1999年,在銀行多年不斷對疲弱不堪的國有企業放貸,與多家國有企業進行大規模組織再造與關閉之後,中國政府必須面對一個嚴重問題。主要銀行滿手壞帳,也就是所謂的不良貸款,約佔它們所有貸款的40%。政府成立四家資產管理公司,就是俗稱的壞銀行(bad banks,壞帳托管銀行)買下多筆壞帳。

在此一行動下,大約有一半的壞帳在1999年到2000年移轉至這些新機構,其數額約是當時GDP的18%。隨後幾年,這四家機構又陸續買進新增的壞帳。中國此一銀行援助計畫幫助清理銀行的資產負債表,但是事實上只是將此燙手山芋在國家的金融體系中轉來轉去。雖然中國的壞銀行是仿效瑞典1990年代初期所推出頗為成功的銀行援救方案,但是成效不彰。他們應該在十年後處理這些壞帳,但是他們至今手中仍有大批壞帳。

我們在討論中國目前的債務問題時必須記住五點。第一,今天的過度放貸與債務累積規模遠遠超過1990年代。第二,四大銀行擁有的金融資產約是全部的四分之一,反觀在之前的危機中則是佔了五分之三,換句話說,今天的風險覆蓋面大於過去。第三,目前大約有35家壞銀行或是資產管理公司,包括一些由地方與省政府支持的機構,現在沒有人知道壞帳的問題有多大,但可以確定的是隨著經濟減緩,此問題也會益趨惡化。

第四,中國的信貸擴張周期已毫無阻礙地進行15年,史無前例,當此周期結束其結果可能大得令人難以想像。第五,中國經濟已越來越倚賴信貸。若是沒有信貸擴張的貢獻,中國2012年到2017年的經濟成長率,可能要比官方數字低25%。

中國官方不擔心壞債

要精確描繪銀行到底有多少壞債有其困難,但是的確有一些上市的中國企業與地方政府出現債務問題,即是無法繳息,或是償還債務,或兩者兼有。官方沒有擔心壞債的明顯理由是,主要銀行的不良貸款率是總資產的1.7%左右,雖然較2011年的水準增加一倍,但是仍相當低。許多銀行甚至開始吸引私募股權基金,前來採購低價的不良資產。不過許多分析師私下都認為,這些數字低估了此一問題的真實規模。

整體來看,中國的銀行在主管當局的監督下打鐵趁熱,趁著經濟正好的時候,減記或處理壞債,或是增加資本。此外,自2017年有關當局就一再向銀行表達,其對高風險貸款、資產負債表外曝險,與資本適足率相關規定較鬆或沒有實施的部門的關切。這些看來都十分合理。

光是不良貸款並不足以做為金融壓力的領先指標。政府與主管當局可以要求銀行改變其行為,這些銀行若是國有的更是如此。不良貸款可以延展,或者乾脆就是「長期有效」。銀行仍會將他們許多交易、投資,與轉移置於資產負債表外。

此外,相關法規與會計作業原本就不會鼓勵承認不良貸款,甚至反而會使其複雜化,因此光是表明有不良貸款並不能充分說明壞債的真實情況。不過,仍應留意分析師的評論。不良貸款有助說明銀行體系的體質是否健康,不利經濟成長,也有損銀行系統面對衝擊時的抵抗能力。

雖說影子銀行是經濟成長的媒介,但也可能會成為系統性混亂與金融危機的導火線。 圖/...
雖說影子銀行是經濟成長的媒介,但也可能會成為系統性混亂與金融危機的導火線。 圖/美聯社

影子銀行的潛在風險

要了解中國的金融體系,我們必需著眼於其影子銀行部門。影子銀行是存在於正式的銀行體系外的非銀行金融機構。他們包括大企業的財務單位、信託公司、金融與租賃公司、資產管理與保險公司、信貸基金與金融經紀商。

他們接受存款並且從事放貸,營業方式通常沒有銀行那麼傳統,所受到的法規限制也較傳統銀行寬鬆。他們與正規銀行在影子銀行市場進行的交易,往往是資產負債表外活動,也就是說,不會記載於正式的資產負債聲明之中,因此也不會受到傳統資本適足率與流動性相關法規的約束,可以隱藏於主管單位的監視之外。雖說影子銀行是金融創新與經濟成長的媒介,但是金融危機也警告我們必須小心影子銀行,可能會成為系統性混亂與金融、經濟危機的導火線。

在中國,貸款的成長有很大一部分是來自中小型銀行,他們必須越過熟悉且穩定的家庭存款,依賴影子下較不穩定與較短期的資金來源來籌資,例如利用銀行之間市場來獲得存款,或是發行WMP。十年前左右,家庭存款約佔了銀行體系總負債的60%到70%,但是到了2017年,家庭存款僅佔45%左右。如果我們把所有的金融機構都納入體系,家庭存款的比率還會更低。

一位資深的銀行家,中國工商銀行董事長易會滿,在2017年的中國發展論壇上特別提到銀行活動延伸至影子內的現象。他指出影子銀行「沒有受到法規的充分監管,甚至完全不受約束。我們必須注意,如果沒有注意,實質經濟將會受到傷害。」

他說得沒錯。中國政治領袖容許金融改革與自由化的腳步,遠較經濟其他部門改革與自由化快速。至少到了2017年,中國當局對於金融部門的巴爾幹化、不受監管,或是監管過鬆的金融機構增多、益發依賴風險較高,或是槓桿倍數增高的金融工具與產品籌資的情況,重視程度仍是不足。

因為如此,導致「監管套利」的情況遍及整個業界,也就是說,利用金融法規漏洞的情況猖獗,金融公司與市場參與者紛紛從事高風險的活動,法規形同虛設,金融穩定面臨威脅。

主管當局展開行動

在2018年3月的全國人民代表大會上,銀行與保險監督管理委員會宣布合併,隸屬國務院。此一合併乃是政府部門進行大規模改組行動的一部分,旨在簡化金融法規與阻絕監管套利的機會,合併後的委員會主要負責執行面的工作,立法與宏觀審慎監管的工作則由中國人民銀行承擔。中國人民銀行行長周小川的副手易綱升任為行長,中國銀行保險監督管理委員會主席郭樹清,同時擔任中國人民銀行黨委書記,是易綱的頂頭上司,而郭樹清的老闆是副總理劉鶴,此人履歷遍及所有的經濟與金融事務。

金融控管相關組織的鉅變,幾乎等於是自國家主席、劉鶴、郭樹清由上而下一條線,直達貨幣政策、金融穩定與管理法規等層面。就組織的角度來看,現在看來已無任何理由重蹈過去金融過度與濫用的覆轍。未來任何錯誤與失敗,都將直接歸責於上層的決策者。

中國的風險,是由銀行人民幣資產與債務所引發的國內版本,攝於2019年8月2日。 ...
中國的風險,是由銀行人民幣資產與債務所引發的國內版本,攝於2019年8月2日。 圖/美聯社

這是一場「安靜」的債務危機?

有人認為,中國如果有債務危機,也是一場「安靜」的債務危機。他們主張,隨著經濟成長與通膨聯手推高GDP的貨幣價值,中國能自債務危機脫身而出。有鑑於債務擴張的速度遠低於GDP貨幣價值的成長速度,債務比率勢必會下降。

理論上這樣的說法沒錯,但是卻將債務與成長的關係弄錯了。此一說法是把它們兩個視為完全獨立的項目,但是在中國,這兩項卻有密不可分的關係:當初就是靠著債台高築來帶動成長率的提升。然而他們卻說債務其實不是問題。如果中國棄債務問題於不顧,也是需要做一些別的事情。

也有人指出,中國的高水準儲蓄率──接近GDP的50%──是決定債務水準與防範債務危機風險的一個特別因素。他們認為,中國家庭的儲蓄大部分是以現金的型式存在銀行(與房地產),然後由銀行再放貸出去。中國來自海外的借貸很少,外債也不多。因此實際上,中國是擁有一個資金充裕的國內貨幣體系,而且受到資本管制的庇護,同時還有來自國家預算能力,與中國人民銀行做為最後貸款人的流動性支撐。

此一說法大部分都對,但是少了一個重點。中國的家庭長久以來都有很高的儲蓄,但是銀行的過度放貸並不是一個持續性的問題。最新的發展是,中國的債務在過去十年的規模與擴張速度,信貸導向的投資與經濟成長動力,銀行明顯增加的貸存比率(這是典型的警訊),以及因金融市場動盪加劇而造成的存款風險加重。

是否有系統性風險?

中國的風險,並非外幣外債過多引發的亞洲危機類型,而是由銀行人民幣資產與債務所引發的國內版本。所幸國內銀行危機並不常見,不過的確會發生。2008年的金融危機仍是記憶猶新,但是這類危機卻是定期發生,包括1930年代的美國與1990年代的日本。高儲蓄之前無法讓美國免於衝擊,後來的日本也是一樣。

我們必須記住,中國的金融資產與債務在最近幾年爆增至GDP的五倍,其中很大部分不是來自中國的銀行,而是來自法規鬆散的影子銀行體系。中國對於金融混亂並不陌生。1990年代的金融亂局,促使中國成立資產管理公司來處理壞債問題,一直持續到今日。

2015年到2016年,中國經歷股災、迷你貨幣危機、金融部門的貪腐與管理醜聞、不良貸款再度增加,以及金融部門、國有企業,與地方政府的濫用財務槓桿。這些事件造成問題的嚴重性,不僅是在於法規的無力(此一情況目前已獲得重視),同時也在於公司治理與經營上的疲弱不振。更甚於此的是,該問題不僅未受到重視,反而還因新的政治介入而更加惡化。

實在難以想像,除了採取適當且持續的去槓桿化措施外,中國政府如何能夠避免債務陷阱的挑戰。然而要確實執行,可能會導致成長中斷。而在此時此刻,政府還有其他的優先目標,包括削減產能、紓緩所得不均、改善環境,強化黨對所有企業的影響力,以及貿易摩擦升高,這些都會提高此一結果產生的可能性。

中國政府遲早必須做出抉擇,是要咬牙忍受成長大幅減緩的風險,還是再度踩下擴張信貸的油門,推遲解決債務問題的時間,也許是等到問題更嚴重的時候。重點是,中國不能既要經濟高成長,同時也要減少金融不穩的風險,並且要求企業與地方政府清理資產負債表。此一抉擇的時間已越來越緊迫,全球且拭目以待。

▍下篇:

中國為何陷入經濟危機(下):內外夾攻的人民幣陷阱

※ 本文為《紅旗警訊:習近平執政的中國為何陷入危機》第四章,〈債務陷阱〉,更多內容請參本書。


《紅旗警訊:習近平執政的中國為何陷入危機》
作者:George Magnus
出版社:時報出版
出版日期:2019/08/16

《紅旗警訊:習近平執政的中國為何陷入危機》書封。 圖/時報出版提供
《紅旗警訊:習近平執政的中國為何陷入危機》書封。 圖/時報出版提供

留言區
TOP